短期趋势：持续复苏

　　民间消费和商务消费共同支撑行业复苏

　　根据终端售价将白酒划分为高端（500元/500ml以上）、中高端（300~500元/500ml）、中端（80~300元/500ml）、低端（80元/500ml以下）四个细分市场。白酒行业整体从2014年2季度开始出现见底复苏信号，今年以来复苏趋势更加明显。自三公消费受到限制以来，政务消费已被全面挤出，高端白酒在商务消费和民间消费共同支撑下渐渐企稳，行业自上而下的降价压力已告结束。

　　短期行业复苏将会持续：（1）民间消费，预计随着富裕家庭数量增加，长期仍有稳定增长潜力，短期亦可感受到财富效应带来的积极影响。（2）商务消费虽有一定周期性，但在目前经济放缓已被充分预期的前提下，向上弹性将大于向下风险。（3）政军务消费，占比有限，边际负面影响已可忽略。

　　图表：白酒行业和上市公司收入增速

　　图表：白酒行业复苏长短期均有可持续性

　　私人消费支撑，淡旺季分明

　　餐饮业明显回暖，带动白酒消费。自2012年开始因为三公消费受限加之经济大环境不利，餐饮业尤其是高端餐饮（限额以上餐饮收入）出现断崖式下跌。不过餐饮市场在向大众消费市场转型中找到支撑，2013年触底之后、2014年开始呈现企稳回升趋势，这一趋势在今年得以延续。餐饮业与白酒的相关度非常高，回暖对白酒消费有直接的带动作用。

　　图表：餐饮收入开始复苏，高端开始企稳

　　图表：白酒行业收入与餐饮收入相关性高

　　私人消费支撑下的白酒消费具有明显的淡旺季特征。自商超渠道观察发现，高度茅台价格自高点2,000元/500ml下跌至目前1,000元/500ml的水平，普五价格由1,100元下跌至700元/500ml，消费量开始出现大幅度的上升，尤其是节假日（春节、国庆节）的消费量增幅明显，表明民间消费对高端白酒的认同。

　　图表：茅台五粮液季节性越发明显

　　图表：茅台五粮液旺季消费占比提升

　　商务消费：虽有一定周期性，但目前看向上弹性大于向下风险

　　固定资产投资背后的经济社交活动一直是拉动白酒消费的重要力量，固定资产增速受经济大环境影响呈现逐渐下降的趋势，但是民间固定资产投资持续高于全社会投资水平，自2014年底开始中小企业PMI也呈现回升趋势，PMI与商务活动关联度较大，私营企业经济活动的增加、稳增长预期下固定资产投资增速的企稳，有望带动商务消费回升和白酒行业的复苏。

　　图表：私营企业固定资产投资占比持续提升

　　图表：中小企业PMI好转

　　高端格局优化，挤压式竞争结束

　　高端双寡头在今年实施控量保价的策略。茅台和五粮液一批价在春节后的淡季都已经企稳，虽然目前五粮液依旧处于价格倒挂中，但考虑对经销商的返点，一批商基本处于盈亏平衡。高端白酒今年的控量保价的实施将结束连续两年价格下跌的局面，如能顺利保价和顺价，达到量稳价稳，将为长期提价或者放量可能性进行摸底。高端价格的企稳，宣告行业自上而下的价格挤压式调整已经结束。