一、产能基本过剩，刚性需求支撑

　　维生素行业是受供求周期理论调控的行业。维生素行业周期性受三方面因素影响：一、供给层面主要是由于产能扩张和收缩的周期性。维生素价格的上涨提高了其毛利率，从而导致产品产能提升以及新竞争者进入行业，随着供给端增长，产能逐渐大于需求，直至产能过剩，则维生素价格达到顶点，后续行业寡头开始采取停产、压价等方式去库存，淘汰其他竞争者，维生素价格下降，待价格达到底部后，又开始新一轮提价。二、牧产品周期性变化作为农产品子类，畜牧产品符合经济学上所说的“蛛网模型”，即因动物生长周期所带来的滞后 效应使得供给和需求始终达不到均衡而呈现周期性。维生素下游第一大需求是用于饲料添加剂，因此畜牧业一 定程度上导致了维生素呈现周期性变化。 三、季节性因素与企业行为当价格上涨时，经销商囤积货物。当价格下跌时，经销商消化库存。

维生素周期性影响因素

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　　维生素行业下游主要用于饲料添加剂（71%），在医药、化妆品、食品等行业也有应用。从全球范围来说，使用最多的维生素就是 VA、VC 和 VE。中国已成为维生素工业大国，国内产能为25万吨-30万吨，大部分维生素素都处于产能过剩的状态。维生素作为饲料添加剂，国家标准存最低限量，且只占饲料成本的的 1-2%，维生素下游需求比较稳定。

维生素产能及需求

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各维生素品种开工率

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　　二、养殖业复苏带动饲料需求稳步增长

　　维生素是动物机体生化反应和新陈代谢的必需品，是维持动物正常生理机能、保持动物正常生长发育不可缺少的一种微量营养物质,动物虽然对维生素需求量较微,但每一种维生素对动物的作用是其它任何物质所不可替代的,因此动物若缺乏维生素,将产生明显症状，如生长迟缓、生产力下降，抗病力减弱，甚至死亡。大多数维生素在动物体内不能合成，需从饲料中获得，才能保证其正常生长发育和繁殖。此前的维生素价格全面地长期低利润运行，低于合理的价位。而维生素至今在营养学范畴没有替代品，是畜牧生产必不可缺的原料，属于刚性需求。维生素在饲料中的添加量很小，通常为 1-2%，占饲料成本比例非常小，因此饲料行业对维生素涨价的 耐受力较高。2016 年我国饲料产量达到 2.1 亿吨，同比增长 4.5%；2017 年 1-7 月，我国饲料产量达到近 1.7 亿吨，同比增长 5.7%。饲料行业逐步摆脱低谷开始稳定增长，为维生素行业的需求端奠定了坚实的基础。

饲料组成

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近几年我国饲料产量

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国内饲料价格指数

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　　三、医药及食品添加剂行业应用

　　维生素对机体具有不可替代的作用，维生素缺乏将会导致多种疾病，因此维生素在医药领域具有非常重要的作用。随着我国居民生活水平提高，老龄化进程的加快以及我国城乡居民医疗保险并轨改革的推进，我国居民对医药品的需求增长潜力巨大。从长期看，我国医药行业的增速将有望维持较高水平。中国的医药行业消费 增速一直快于全球水平，中国的医药消费额在 2015 年达到了7180 亿人民币，同比增长 6.85%。医药行业的稳定增长将一定程度上带动维生素的需求。

中国医药市场规模 单位：亿元

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　　食品添加剂，指为改善食品品质和色、香和味以及为防腐、保鲜和加工工艺的需要而加入食品中的人工合 成或者天然物质。中国商品分类中的食品添加剂种类共有 35 类。主要包括：营养强化剂、食品用香料、胶基糖 果中基础剂物质、食品工业用加工助剂。维生素在食品添加剂中主要应用于营养强化剂、抗氧化剂（维生 C、维生素 E）和着色剂等领域，广泛应用于乳制品、功能饮料、食用油、发酵食品、烘烤食品等产品。目前，在 全球营养健康产业 1500 亿美元的份额中，美国、欧盟、日本分别占比 34%、32%和25%，相比之下我国占比还 不足 5%。所以，我国营养强化剂及特殊营养食品市场潜力巨大，对应食品用维生素市场未来发展空间广阔。

我国食品添加剂产量 单位：万吨

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