一、中国光伏行业市场现状分析

　　1、2015 年23 年光伏企业实现收入740 亿元，同比增长33.98%。

2015 年23 年光伏企业实现收入及增速

　　统计的15 家制造类企业实现收入411 亿元，同比增长42.19%，增速高于行业整体情况。

2011-2015年中国制造类企业实现收入及增速

　　从价格来看，2015 年不管是硅片、电池、组件，还是逆变器、EVA 等辅材价格同比均有所下跌。

2011-2015年中国多晶硅片价格同比增速

2011-2015 年光伏组件价格同比增速

　　在价格下跌背景下，收入增长主要源于：

　　1） 2015 年全球及国内光伏装机持续增长，带动企业出货量增长，根据我们统计的主要企业出货量数据来看，除了天龙光电、易成新能等部分企业外，其他制造类公司出货量同比均有所增长；

　　2） 企业业务纵向扩张。部分企业推动业务纵向扩张，如易事特进入光伏电站开发领域，隆基股份进入光伏组件制造领域等，企业业务的外延扩张同样带动了收入的快速增长。

2009-2015年全球实现光伏装机

2009-2015 年我国实现光伏并网装机

　　2、单季度来看，2015 年4 季度光伏板块实现收入302.45 亿元，同比增长58.27%，增速较3 季度的40.09%进一步上升，环比则增长74.71%。2016 年1 季度受益抢装效应，行业延续了此前高增长趋势，收入同比增长52.99%，增速与2015 年4 季度基本持平，环比则下降37.26%。

2014-2015Q4 光伏板块收入同比增速

　　从行业发展属性来看，历来4 季度为国内光伏装机旺季，1 季度由于项目开发周期、天气、节假日等因素影响，为传统淡季。从2015 年Q4 及2016Q1 数据来看，2015Q4我国实现光伏装机5.23GW，同比下降23.20%，环比增长141%；2016Q1 光伏装机7.14GW，同比增长41.67%，环比增长37%。整体上，4 季度同比数据与1 季度环比数据与企业收入情况产生了一定背离，对此我们认为：

　　1） 能源局统计数据为并网数据，与企业出货数据有一定的周期差异，今年1 季度国内实现光伏并网装机7.14GW，预计4-5GW 为去年遗留的已装机但未并网项目；

　　2） 统计原因，能源局近期对电站统计口径进行了一定调整，如根据季度数据，新疆地区去年4 季度并网数据为负。

2014-2016Q1 我国光伏装机

　　从价格来看，行业景气度持续维持，产业链价格整体维持平稳，其中多晶硅片由于供需格局整体偏紧，价格平稳上行，去年4 季度及今年1 季度均价均环比上涨3%；组件价格4 季度环比上涨1.30%，1 季度环比下跌1.86%。

2014-2016年中国多晶硅片季度均价

2014-2016年中国光伏组件季度均价

　　分企业来看，4 季度制造类企业实现收入152.33 亿元，同比增长42.34%，环比增长47.76%；1 季度实现收入121.44 亿元，同比增长79.06%，环比下降20.28%；

制造类企业分季度实现收入情况

　　3、盈利方面，2015 年23 家A 股光伏企业合计实现归属母公司净利润47.02 亿元，同比增长112.64%，不考虑2014-2015 年利润水平异常的ST 海润与天龙光电，实现净利润49.65 亿元，同比增长58.64%，高于行业收入增速水平。

2011-2015年中国23 家光伏企业实现净利润

　　本轮光伏行业2013 年开始持续复苏，行业毛利率水平在2013 年改善幅度最大，此后维持平稳向上：1）首先，从价格来看，2012 年光伏产业链价格大幅下跌，2013 年后价格整体维持平稳下滑，2015 年主要产品价格同比下滑约10%左右；2）在价格平稳下滑的格局下，企业不断加强成本管理，通过技术进步、设备改造等降本措施，带动生产成本持续下降，是行业毛利率持续复苏的主要原因；3）行业内部分企业从制造业逐步转型至电站运营领域，带来综合毛利率的小幅上升。

2011-2015 年A 股光伏企业合计平均毛利率

　　分企业来看，

　　1、制造类企业：2015 年综合毛利率为21.83%，同比2014 年的21.63%有所上升。其中，晶盛机电由于订单复苏，规模增长带动毛利率明显改善；福斯特由于上游原材料价格下跌，毛利率有所上升；隆基股份、东方日升等成本持续快速下降带动毛利率上行。

　　2、电站类企业：2015 年综合毛利率为23.48%，同比2014 年的22.37%有所上升。其中，电站运营企业旷达科技、爱康科技上升明显。

　　从季度毛利率来看，2015 年4 季度综合毛利率为22.59%，环比3 季度的23.23%有所下降；2016 年1 季度毛利率基本维持平稳，为22.98%。整体上，随着行业持续复苏，行业盈利持续改善，同时受需求与供给的同步温和扩张、成本持续下降等多种因素影响，目前行业盈利已处于相对平稳阶段，毛利率季节性小幅波动主要受收入确认结构等影响。

2013-2016年中国光伏行业毛利率整体维持平稳

　　4、费用方面，2015 年23 家企业合计平均三项费用率由2014 年的15.24%下降为13.53%，销售费用率、管理费用率、财务费用率同比均有所下降：1）行业景气带动企业收入持续增长，而销售费用及管理费用水平增长幅度整体低于收入增长幅度；2）随着企业盈利改善及二级市场融资等，企业自身资产结构不断得到优化，财务费用水平同样有所下降。

2011-2015 年行业费用率增速

2011-2015年中国销售费用、管理费用、财务费用同比

　　费用水平的下降使得2015 年净利率改善幅度大于毛利率改善幅度，2015 年23 家企业合计平均净利率为6.35%，同比2014 年的4.00%上升2.35 个百分点。从绝对水平来看，当年净利率水平仍明显低于2010-2011 年行业高景气阶段。

2011-2015 年行业净利率同比

　　5、统计的23 家光伏企业应收账款水平持续上升，去年年末为317 亿元，今年1 季度末为347 亿元。应收账款上升一方面受行业收入扩张影响，另一方面受电站开发类企业应收账款上升影响较大，去年4 季度及今年1 季度阳光电源、中利科技、航天机电等开发类企业应收账款均明显上升。

2013-2016年行业应收账款

　　6、存货方面，受季节性订单交付影响，2015 年底23 家光伏企业合计存货为170.52 亿元，环比明显下降，1 季度末环比上升至185.93 亿元。

行业存货水平季节性波动

　　二、中国光伏行业发展趋势预测

　　2015 年底，国家发改委发布2016 年光伏标杆电价调整政策，按照新的电价政策：

　　1、2016 年起Ⅰ类、Ⅱ类、Ⅲ类光资源区标杆电价水平将分别下调至0.80、0.88、0.98元；

　　2、2016 年1 月1 日以后备案并纳入年度规模管理的光伏发电项目，执行2016 年新的价政策；

　　3、2016 年以前备案并纳入年度规模管理的光伏项目但于2016 年6 月30 日以前并网的项目，将执行2015 年的标杆电价。

2016 年光伏标杆电价调整方案

　　因此，市场普遍预期2016 年上半年光伏行业将出现抢装行业，抢装将带动企业出货量持续快速增长，进而带动企业盈利增长，因此预计今年上半年行业盈利水平仍将维持前期增长趋势。从全年来看，我们认为抢装之后，行业装机并不会明显下滑，国内光伏行业装机及盈利水平整体将维持稳定增长。