2017年中国有色金属行业市场深度调研分析

　　1、需求的分析框架：周期与产业

　　周期的力量：存量消费需求的预期变化，放大的库存效应；产业增长：全球再工业化、汽车轻量化、新能源汽车、电网投资、光伏等等。

基本金属消费的细分

数据来源：公开资料整理

　　2、产业的分析框架：寻找弹性最大的环节

　　产业和定价话语权加强意味着涨价弹性超预期。2018年，看好产业话语权边际加强的环节，包括：上游：大型矿山、氧化铝/铝土矿、盐湖；中游：高端锂盐加工、钴上游矿山和资源。

产业链话语权正在发生变化

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　　3、基本金属——铜

　　（1）铜博士归来：供给 2018年小幅增长，弹性仍偏弱。

　　成本曲线：行业努力降成本，但在80pct分位以上改善有限。国际矿业和中国企业巨头在蒙古、南美、非洲的投资可能成为新增供给的主力，但是高增速难以再现。

2010年以来，全球铜矿成本线稳步下移，但尾部却出现了上行

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新增大型矿山2018年投产有限

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　　（2）铜博士归来：远期缺口预期正在形成

　　缺口预期的形成有助于增加铜价格的弹性。实际缺口形成的时间：预计在2019年以后出现。

全球铜供给缺口预计再2019年前出现

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　　（3）铜博士归来：周期波动锚定发达国家投资

　　发达国家铜终端需求总体类似，建筑需求占比约44%，电气电子需求占比约18%，交通设备约占19%，工业机械约占7%。需求直接锚定发达国家投资。

美国铜消费与国内投资高度关联

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　　（4）铜博士归来：中国的需求波动，地产不差，基建维稳

　　从新开工面积和限购政策的严格执行来看，2018年地产投资预计出现下行。但是新开工不会出现断崖式下跌：土地出让平稳，城市化进程仍在进行。

新开工增速预计下行

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　　基建投资增速略下滑，绝对量保持稳定。关注电网投资增速。

基建投资预计保持稳定

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　　（5）铜博士归来：直接受益于电子和汽车产业变革

　　电子产品中铜主要用于：封装引线和框架、PCB基板、接插件、导热管、电极。

　　PCB覆铜板用铜量持续大幅增长，同时，6um工艺逐步成熟，未来进一步改善空间有限。预计到2020年，消费电子用铜拉动增量大约在20万吨/年左右，占全球总需求的1%左右。

　　电机：未来汽车用电机中，铜用量预计大幅提升。一个典型乘用车电机中用铜大约20千克。动力电池负极使用铜箔进行集流，典型乘用车用量大约30千克。线束等用量在20千克。对比传统汽车，单车铜用量接近翻倍。同时随着新能源技术的发展，其对铜的需求量比传统能源更大，混合动力汽车和电动汽车的生产要比内燃机生产多消耗2到3倍的铜。混合动力轿车用铜量约为40千克/辆，纯电动汽车用铜量约为80千克/辆。

　　4、基本金属——铝

　　（1）铝：供改限制扩产力度，产能匹配需求

　　供给侧改革将加速电解铝产能再平衡时点到来，预计在2018年二季度。

2015年前，全球铜矿成本线稳步下移

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　　（2）铝：供改取得显著成效，静待铝价上涨、盈利弹性释放

　　预计2018年电解铝供需小幅短缺：若停产全部付诸实施，全球缺口约394万吨、中国约165万吨。

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　　5、基本金属——锌

　　（3）锌价居高位，现货升水显著

　　2017年初至今，SHFE锌均价23300元/吨，较2016全年均价上涨40%，下半年锌价超预期上涨。2017下半年，锌现货对SHFE锌主力合约升水维持在1000元/吨左右的高水平上。市场整体看强锌短期走势，对于锌在中长期的表现存在一定的不确定性。

年初至今锌均价较2016全年均价上涨40%

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现货对SHFE锌主力合约升水维持在1000元左右

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　　（2）锌价居高位，国内锌矿产量不达预期

　　锌矿增产不达预期。2017 年 1-8 月份全球锌矿产量为871万吨，同比增加2%，新增量低于预期，主要系国内锌矿产量下滑。

　　2017 年锌矿全球增量 30 万吨。2017年海外锌矿产量预计新增50万吨，国内由于环保等因素，产量预计下降20万吨。

　　2018 年锌矿全球增量预计 30 万吨。主要系国外多座大型锌矿投产。

2017 年 1-8 月份全球锌矿同比增加2%

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2018年新投产锌矿山项目

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　　（3）精炼锌短期有望保持短缺

　　国内冶炼企业开工率下降。2017年1-8月，全球精锌短缺27万吨。随着锌精矿的紧缺将向精炼锌传导，精炼锌有望保持短缺。

精炼锌供需平衡

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　　锌加工费持续走低。国内冶炼厂减产显著。截至目前，国内实际加工费为6000元/吨，进口TC降至30美元/吨不到，锌冶炼厂开工率下滑明显。

锌加工费维持低位

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　　6、稀土：仍待“打黑”进一步推进

　　年初至今，稀土价格冲高后回落，主要稀土产品氧化镨钕最高涨至54万元/吨（+108%），目前跌至37万元/吨。主要原因系前期稀土行业整治的推进，及之后行业整治的不达预期。供给端仍是制约稀土的主要因素，行业整治仍需进一步推进。稀土价格中枢已被有效上移，未来行业督察力度预计维持，价格有望在新平台企稳。

一年内稀土价格涨跌幅

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7、钨钼：制造业复苏的直接受益者

钼：供给收缩，需求改善。供应端收缩：高成本矿山退出，进口增速减弱，预计全球钼产量增速放缓。 需求端改善：全球经济逐渐回暖，下游钢铁市场景气度进一步提高，尤其是中国钢铁行业供给端的改善使钢铁产品结构得到优化，对钼需求提供支撑。

钼精矿价格均维持在1400元/吨度以上

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钨：上游看环保限产，下游看高端制造。上游钨精矿：环保政治、联合限产以及收储将收缩钨精矿的供给，对钨价提供支撑。下游硬质合金：硬质合金需求提升稳定，国内需求仍有进一步提升空间，同时国内硬质合金产品皆为中低端产品，产品档次提升将改善钨行业公司业绩。

钨精矿价格维持在100000元/吨以上

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8、贵金属：纸币信用稳定，金价预计震荡

美国加息进程储蓄。从美国联邦基金隐含2017年末目标利率来看，2018年加息1-2次。鲍威尔预计延续执行联储政策 ，关注联储副主席人选。

联邦利率期货反映2018年加息1-2次

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长期利率稳步上行。长期利率上行进一步夯实纸币信用。通胀但其不会冲击纸币信用，但是需要密切关注原油价格波动的潜在影响。

主要发达经济体10年期国债收益率上行

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