2020，这些资本大佬为酒企“疯狂”

　　记者 马云飞

　　终于看到了希望的曙光。

　　作为大豪科技的散户投资人，宋雨没有想到，被“深套”近三个月后，该公司会因为一纸并购重组预案而连拉9个涨停板。

　　“之前一直自责买多了，现在又后悔买少了，如今已经买不进去了。”看到账户里上涨的的盈利数字，已接近自己大半个月的工资时，宋雨有些后悔，然而接连6个交易日的开盘即涨停，使得他一直没有加仓大豪科技的机会。

　　赶在2020年的最后一个月，主营智能装备的大豪科技对外表示，其拟通过现金支付和发行股份的方式，募资收购红星二锅头母公司红星股份100%股权。即便仅是披露交易预案，但资本市场仍对这起跨界“饮酒”的并购仍表现出极大的热情。

　　Wind数据显示，自12月8日复牌后，大豪科技接连数个交易日录得涨停，常年徘徊在80亿元的市值也在短短几日之内迅速攀升至140亿元。

　　大豪科技不是孤例。

　　7个月前，复星国际旗下豫园股份宣布斥资18.36亿元，从亚特集团手中接过金徽酒实控权。在“复星系”的加持下，虽营收规模排名靠后，但金徽酒的股价涨幅却一骑绝尘，曾在一个月内爆涨1.6倍(10月15日-11月16日)，多次登上龙虎榜。截至当前，金徽酒的总市值已超过200亿元，而5月26日因并购重组申请停牌时，其市值还不到70亿元。

　　热钱涌入的背后，无疑是白酒行业当下正值历史性高光时刻，资本层面对于这些并购前景有着良性评估及诸多期待。因高盈利、强消费、抗周期等优势，2020年，从资本的青睐到估值的持续上升，白酒板块变得炙手可热。

　　或正是得益于此，这一年，该行业在按下产业整合加速键的同时，亦成为行业外资本业务边界拓展的新战场。一方面，类似国台酒业、古井贡酒等产业资本频频出手；另一方面，“复星系”“中植系”“海银系”等行业外资本大鳄亦动作不断。

　　一场轰轰烈烈的“醉酒”赛事早已鸣锣开场。

　　1 产业资本加速整合

　　2020年白酒行业并购“第一案”，发生在中国酱酒核心产区茅台镇。

　　1月初，正在冲刺IPO的国台酒业宣布贵州海航怀酒(现已更名“国台怀酒”)即将被收之麾下。彼时国台酒业副董事长叶正良给出的理由为“此次并购(国台酒业)可获得怀酒稀缺土地资源110亩、库存老酒5000余吨，其中90年代老酒200余吨等”。

　　作为茅台镇老字号知名酒企，与茅台酒厂同年组建的怀酒始建于1951年。2011年5月，正寻新领域积极扩张的海航集团通过新设公司的股权合作方式，斥资7.8亿元拿下怀酒六成股权，欲将后者打造为中国的“波尔多”。然而事与愿违，受2013年“白酒塑化剂事件”以及“三公禁酒”等影响，白酒行业黄金十年终结，并进入调整期，怀酒业绩自此一蹶不振。

　　“本次收购前，怀酒酒业主要从事酱香型白酒生产及销售。由于生产基地建设进度缓慢、市场销售不断萎缩，怀酒酒业2018年起逐步停产，仅少量对外销售库存成品酒。”12月3日，国台酒业在最近更新的招股书中如是描述，并对怀酒之后的发展定位为“生产基地，生产成品酒销售给国台销售”。

　　一位熟知情况的投资人向记者表示，由于酱香型白酒生产周期较长、基酒产能扩张投入大，企业短期内难以通过扩大生产规模增加基酒产量和储量，所以收购既有酱香型白酒生产企业，以快速扩大产能产量是行业内的常规操作。“目前，国台酒业产能有限，收购是最为直接的方式”。

　　国台酒业招股书上的一组数据也印证了上述说法。

　　数据显示，在未收购怀酒之前，国台酒业拥有的国台酒业及国台酒庄两大生产基地，均处于超负荷运转状态。2019年，国台酒业及国台酒庄的产能分别为1800吨以及3500吨，而与之对应的产能利用率均超过100%，分别为111.33%与113.45%。

　　围绕产能概念的并购，相比于国台酒业已“饮下”怀酒，“徽酒四杰”之一的古井贡酒正处于运筹帷幄当中。11月中旬，该公司对外透露，根据发展战略需要已与明光酒业进行接洽，就收购股权事项达成初步意向，“公司拟于近期对明光酒业开展尽职调查和审计评估等工作”。

　　这是继2016年耗资8.16亿元控股黄鹤楼酒业之后，古井贡酒的又一次出击。不过，与彼时的跨省并购不同，古井贡酒这一次将目光放在了距亳州大本营仅300余公里的滁州。根据公开资料，地处由安徽滁州市代管的县级市明光、曾在安徽省白酒行业稳居第二名的明光酒业，年产白酒约3万吨，目前体量约在3亿至4亿元，旗下拥有明光、老明光、明绿御酒等系列产品。

　　11月下旬，中泰证券曾在此前的一份研报中称，“我们认为本次收购与黄鹤楼进度节奏不一样，目前尚无股权比例和金额内容，项目进展具有一定不确定性。明光酒业收入规模小于黄鹤楼，我们预计在几亿元体量，若收购落地有望优化省内竞争格局。”

　　“徽酒品牌众多，上市品牌就有‘四朵金花’，分别是古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒和金种子酒，非上市的还有宣酒、皖酒、高炉家酒、临水、文王贡酒、老明光等诸多品牌。”11月29日，川财证券在其研报如是表述徽酒当前的激烈竞争态势，“近年来，随着竞争激烈，‘东不入皖’的神话被打破，省外强势品牌纷纷进入安徽市场，高端和次高端市场失守，被茅台、五粮液、泸州老窖等高端品牌瓜分，低端市场也被牛栏山、老村长等全国性品牌占领，徽酒面临两头夹中间的困境。”

　　与大多数酒企有所不同，古井贡酒并未将业务来源划分为省内和省外，而是划归于华北、华中及华南等区域。2019年，其大本营华中市场销售占比为89.53%。

　　“古井收购明光的初衷在于后者的原酒生产能力，相对而言，明光酒业的区域品牌价值长期被低估，并购成本较低。”在白酒专家蔡学飞看来，从地理位置而言，滁州紧邻合肥与南京，“饮下”明光酒业的背后，或可进一步扩大古井贡酒省内市场市占率，同时实现进一步扩张。

　　2 行业外资本竞相入局

　　实际上，除了产业资本的摩肩接踵，资本热潮下，这一年“酒局”新进者亦接连不断。

　　“复星与酒的缘分，始于青岛啤酒，但绝不会止于青岛啤酒。中国人的餐桌上，一定离不开一壶好酒。”2019年10月，上海BFC外滩金融中心，在会见前往复星考察的宜宾市市长杜紫平一行人时，被称为“中国巴菲特”的郭广昌不吝于表达“复星系”的“醉酒”野心。

　　8个月后，通过旗下豫园股份以18.36亿元入主“西北白酒王”金徽酒，“复星系”正式涉足白酒领域。9月上旬，为进一步巩固控制权，豫园股份再次斥资7.15亿元对金徽酒8%的股份进行要约收购，至此，“复星系”持股比例提升至38%。

　　在CIC灼识咨询执行董事王文华看来，复星深耕健康、快乐、富足三大业务，其中豫园股份作为快乐消费的旗舰平台，旗下的餐饮事业部的核心战略仍然是升级家庭快乐消费产业集群。白酒作为中国传统消费品中的重头，布局白酒赛道能帮助豫园股份丰富其餐饮食品类产业的结构。“豫园股份大消费产业中的餐饮业务在毛利上仅次于度假村业务，超过60%，白酒同时又是餐饮业中毛利极高的细分，对于餐饮食品事业部发展会有较大的帮助”。

　　巨头两度入场，市场情绪高涨，金徽酒市值天花板陡然上升。数据显示，作为国内最年轻的白酒上市公司，2019年金徽酒的市值很长时间停留在60亿元左右，而今其市值已是这一数据的3倍之多。

　　一直在南方工作的投资者张琳用“疯狂”一词来形容金徽酒的股价走势。张琳向记者讲述，自己平时未曾留意过金徽酒的产品，亦没有看懂今年白酒板块的股票暴涨，但在复星再度增持金徽酒后，其还是于10月中旬毫不犹豫地买入了后者的股票，“建仓的时候股价不到20元，短短一个月时间一度涨到56元”。

　　对于“复星系”而言，这算得上是一笔收益颇丰的投资。

　　实际上，嗅到“酒香”的不止是“复星系”。

　　继去年“饮下”贵州醇后，8月初，从事实业投资、投资项目管理等业务的江苏综艺集团，以4.6亿元的价格再度从维维股份手中接过枝江酒业；10月中旬，以金矿托管为主业，净利润正处亏损中的园城黄金亦宣布将收购酱香酒企圣窑酒业。交易完成后，其业务将拓展至白酒酿造及销售板块；12月初，为寻求新的利益增长点，总资产5.6亿元，账面现金仅有2.17亿元的宝德股份也表示，拟以11.22亿元的现金收购白酒流通企业名品世家，若交易完成，宝德股份实控人变更为“中植系”掌门人解直锟；几乎同一时间，大豪科技收购红星股份的交易预案公布于众……

　　“这说明资金认可白酒这一领域。”白酒营销专家、中原基金执行合伙人晋育峰告诉《国际金融报》记者，盈利能力相对较强，现金流表现较好，相对抗周期等特点是行业外资本争相布局白酒行业的主要原因。但纵观过往，各路资本跨界“醉酒”的目的均不尽相同，“一些企业想借此与自己原有的产业形成互补，还有一些则是想将其打造成一个产业投资平台，并购目的不同，结果也是天差地别”。

　　“抛开资本的逐利性不谈，资本可驱动、可控制、可复制的基本是标品，标品才能借力资本的力量快速跑马圈地，快速登陆资本市场。而白酒行业恰恰是非标居多。”晋育峰进一步表示，但对于那些欲借收购拓宽业务维度，甚至想建立竞争壁垒的外部资本而言，白酒领域的进入门槛并不低。

　　3 光有钱或许并不够

　　“今年的这些并购应该属于2017年以来行业掀起的第三轮并购潮，如之前川酒集团入主宜宾第二大酒企叙府酒业，泸州老窖增持川酒投等。”四川省酒类流通协会执行会长铁犁向记者表示，近20年来，白酒行业已经历了两轮并购浪潮，以三、四线酒厂为标的的第一轮并购浪潮始于2000年前后。第二轮则发生在2010年左右，彼时白酒行业的繁荣吸引了众多行业外资本的进入，维维股份、联想集团等行业外资本参与白酒并购，上海浦创、中信国际等风投资本也关注到这一领域。

　　前瞻产业研究院曾预测，到2023年，白酒行业市场规模将达到7874亿元，“2017年以来，白酒行业逐渐回暖，并购呈现出集中化趋势”。

　　“相比前两轮而言，这波并购潮规模更大。”在行业浸润已久，铁犁的体会更为直接，其称，随着行业风向标贵州茅台的市值再攀高峰，当下白酒行业正处强复苏阶段，亦是外来资本进入的高潮期。

　　目前这一赛道究竟有多火？一周前，主导产品为聚氯乙烯树脂(PVC)和烧碱的新金路收到的一则投资者提问便是“请问贵司目前是否涉及白酒的生产销售？”无独有偶，8月中旬，中国医药亦被投资人“温馨提醒”：“建议公司布局白酒行业，公司这方面专家多，应该利用起来。”

　　进入门槛高，投资周期长，不确定性高是多名分析师对白酒行业的共识。铁犁告诉记者，年销售额超过20亿元规模的酒企，基本上为名优品牌，多数是区域龙头，兼并重组至今无一例发生。在过去十年里，10亿元以上标的的兼并重组也屈指可数，所以所谓的白酒兼并重组，更多的是偏向对年销售额在1亿元以上10亿元以下级别企业的重组。“对于追求规模化经营与快速发展的企业来说，兼并销售规模过低的企业，短期之内标的业绩很难有新起色”。

　　2020年初，智研咨询发布《2020-2026年中国白酒制造行业发展模式分析及投资风险研究报告》指出，2019年1-4月规模上企业(年产量能达到1万吨以上且固定资产上亿的白酒企业)进一步减少到1176家，与2018同期相比减少了274家，2019年全年规模以上白酒企业将减少至1098家。

　　作为行业观察者，李栖向记者表示，目前白酒行业虽然企业众多，但优秀的企业并不太多，产业本身为兼并重组设置了门槛，想要兼并重组优秀企业较难，“据我这些年的观察，白酒行业兼并重组成功概率较小，这其中还不乏一些‘一嫁再嫁’的企业”。

　　或基于此，根据多位行业人士给到记者的说法是，在白酒行业的并购重组中，资金并不是最重要的资源。

　　“之前，我与一家已并购了三家酒厂的资方接触过，今年他们看中了一个酒企标的，让我帮忙带话，我反复问资方，除了钱，你还能给对方什么？”晋育峰进一步解释称，一般发展较好的白酒企业，自身并不缺钱，所以引入战投的意愿较低。“就目前来看，该行业的兼并重组，如果仅是资金投入，双方成为合作伙伴的机会比较小，但未来战略规划若能相近以及业务发展上具有协同性，才有较大合作机会”。

　　“老牌酒企欲想通过并购重组焕发新生，并不容易。”酒水行业研究者欧阳千里亦在接受记者采访时感慨道，酒企的兼并，看起来是财务行为或者资本行为，但实际上需要的不仅资金，后期的整合更为关键。

　　(应受访者要求，宋雨、张琳、李栖均为化名)