2017年中国工程机械行业发展概况分析

　　1、2017年基本面显著好转，头企业信用资质改善

　　2017 年以来，工程机械成为机械众多子行业中最受关注的领域之一。在信用债市场中，多家发债主体的外部评级被正向调整，显示出市场逐步认同其信用资质的改善；在股市中，工程机械板块的累计涨幅在机械众多子行业中表现第一；而其基本面的代表性指标——挖掘机销量也维持同比高增速，持续性大幅超出市场预期。

挖掘机月度销量（台）

数据来源：公开资料整理

汽车起重机月度销量（台）

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　　工程机械需求大幅回暖的背景下，企业盈利明显改善，同时资产减值损失对盈利的侵蚀也有所下降。其中，三一重工、徐工机械、柳工的资产减值损失占比已经开始下降，而中联重科于 2017 年集中处理历史负担，资产负债表已显著修复，预计 2018 年开始资产减值损失占比也将开始下降。

　　由于工程机械行业通行的信用销售模式，企业账面形成应收账款的同时，也承担回购担保条款带来的或有负债。此前，或有负债和应收账款成为工程机械行业重要的风险点。我们注意到，本轮景气度回升过程中，工程机械企业普遍在信用销售上保持谨慎，2017 年以来主要龙头企业的表外或有负债规模继续下降，信用风险进一步回落。

历年资产减值损失/营业收入

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　　2、宏观需求指标回落，但替换需求或可维持高销量

　　（1）宏观需求指标有所回落

　　工程机械行业属于强周期性行业，从长期看需求易受到房地产投资、基建投资增速的影响。2017 年以来，基建投资增速维持在较高的水平、地产投资增速则缓慢回落，宏观需求有韧性。展望 2018 年，房地产投资或将继续回落，基建投资增速或将放缓，宏观需求指标边际减弱。

挖掘机销量易受固定资产投资增速影响

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　　（2）替换高峰期，高销量有望持续

　　我们认为 2017 年以来替换需求占比已经大幅上升，成为工程机械主要的需求来源。由于工程机械行业将于 2018-2020 年迎来存量设备的替换高峰期，虽然下游投资增速放缓，设备总保有量的增速回落，但考虑到存量设备替换处于高峰期，我们认为 2018 年工程机械的高销量有望持续。

　　2017 年 1-10 月挖掘机累计销量 11.2 万台，我们认为 11、12 月单月销量有望达到 1 万台以上，预计 2017 全年销量在 13-14 万台。展望2018 年，我们认为工程机械的代表性机种挖掘机仍将维持 13 万台以上的销量，大致相当于 2012-2013 年的销量水平、相当于 2011 年峰值的65-70%。

挖掘机替换需求测算

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　　3、成本压力缓解，盈利空间提升

　　工程机械行业的成本中，钢材占原材料的比例较高，因此成本易受到钢价波动的影响。2017 年三季度以来，热卷价格基本稳定，成本压力有所缓解，而企业毛利率也开始进入上行通道。我们认为，2018 年原材料价格继续大幅上涨的概率较小，成本端压力有望缓解，而由于规模效应的提升，企业的盈利空间将有所扩大。

成本压力得到缓解

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工程机械企业毛利率进入上行通道

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　　4、集中度持续提高，龙头竞争优势凸显

　　工程机械行业在经过高速增长、需求透支、供给出清的发展过程中，竞争力弱的中小企业在行业低谷期被市场淘汰，而龙头企业则实现了市占率的提高、竞争环境的优化。随着工程机械行业景气度的回升，我们认为 2018 年龙头企业仍将充分受益于行业集中度的提高，竞争优势凸显。

挖掘机销量市占率

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汽车起重机销量市占率

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