1、铜：基本面不悲观、金融面不乐观

　　铜矿较预计量收缩超过25万吨。2016H因Escondida（减 20 万吨）、CerroVerde（减 5.4 万吨）和 Grasberg（未影响）等铜矿罢工导致 2017 年全球铜矿供应增量减少超过 25 万吨。但半年薪资谈判主要集中在年底，下半年铜矿增量仍待确定。

　　冶炼加工费大幅下滑、盈利下滑但仍较好。前五月,中国铜冶炼厂现货铜矿粗炼费(TC)在 70~90 美元/干吨，较前两年同期低 20 美元/干吨。基于当前国内铜冶炼的成本，认为铜冶炼盈利能力仍好于铅锌冶炼。

　　全球库存小幅下降、但内外分化。显性库存：截止至 6 月 23 日，LME+SHFE 铝库存 175 万吨，较去年同期大幅下降 29%。其中，国外库存从 243 万吨降低至 143 万，创 2009 年以来新低；国内库存从4 万吨增加至31 万吨。隐形库存：截止至 6 月 19 日，全国铝社会库存为 119.4 万吨，去年同期仅为30 万吨。综上，国内增加 89 万吨，国外减少 99 万吨，总库存变化不大。认为虽然国内库存保持在高位，但没有进一步增加，且全球库存增量有限，库存对价格打压有限。

　　电解铝连续8 个季度保持盈利。2017 年一季度全国电解铝加权完全成本 12,979 元/吨，长江 A00 铝价格 13,429 元/吨，吨铝利润 450 元/吨，同比上涨 132 元/吨，环比下降 514 元/吨。

　　铝加工总体平稳。2017 年上半年，铝棒加工费持续下降，铝杆加工费上涨 200 元/吨至 600 元/吨，铝板加工费稳定在3,500~4,000 元/吨。因产能过剩问题逐渐蔓延到部分高端产品，CTP印刷板基、铝合金罐料和高铁车厢铝合金型材的加工费已经大幅下降。

2017 年一季度电解铝吨利润同比增

数据来源：公开资料整理

2017年上半年铝材加工费较平稳

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　　价格平稳上涨概率大：2017 上半年，铝价主要在 1.35 万元/吨上下波动。认为虽然基本面过剩，但去产能已经实质性开展，铝价下有政策底；暴涨违背去产能的初衷，概率也较低；铝价平稳上涨概率较大，预计在 1.35 万元/吨~1.45 万元/吨区间。

2017年上半年铝价高位震荡

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　　3、锌：中短期不悲观、长期不乐观

　　锌矿产能及产量增加、但供给仍有缺口。2017 年全球锌精矿产能增量为 67.6 万吨，2018 年则主要看 DugaldRiver（17 万吨）和 Gamsberg（25 万吨）等项目，两年合计新增 119.6 万吨。同时，嘉能可仍有澳大利亚和秘鲁的停产产能 30 万吨。未来两年，锌矿供给产能增量预计为 150 万吨。2017 年全球锌精矿产量增量预计在 40 万吨左右。2016年中国锌消费增加 30 万吨，预计 2017 年消费增量下降至 20 万吨，则 2017 年锌矿供应紧张缓解，但供需仍存缺口。

　　国产锌精矿实际 TC 保持在较高水平。7月，国产锌精矿T/C涨100元/金属吨至4,050元/金属吨，名义加工费随低于去年同期。但考虑到二八分成，国产锌精矿 T/C 实际在5,000~5,500 元/金属吨，较去年同期高 500 元/金属吨左右。

全球锌矿产能增量（万吨）

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国产锌精矿实际TC走高

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　　精锌产量下降2.04% 、库存大幅下降37% 。2017 年前五月，国内精锌产量 210.8万吨，同比下降 2.04%。截止至 6 月 23 日，LME+SHFE 库存为 33 万吨，较去年同期大幅下降 37%，创 2009 年 2 月以来新低。其中，LME 库存从 41 万吨下降到 30 万吨SHFE 库存从11万吨下降到不足3万吨。认为库存低且需求较好，短期内支撑锌价反弹。

2017 年前5月精锌降产量下降2.04%

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LME+SHFE库存同比大幅下降37%

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　　锌价中短期乐观、长期仍有回调压力。2017 上半年锌价基本保持在 2.2 万元/吨上下波动。认为，虽然锌矿增加，但精锌产量仍保持收缩，库存处于历史低水平，锌价中短期内仍乐观，下半年锌价仍将保持在 2 万元/吨的高水平。但同时，锌矿最短缺时期已经过去且需求增速放缓，锌价突破前期高点的可能性较小，长期走势仍以回调为主。

2017年上半年锌价仍强势

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